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中國房價還能漲多久 為何房價不能出現大跌?
來源:快乐赛车pk拾计划   發布時間:2016-06-23   被閱讀952次

 摘要:一個市場如果交易活躍,說明這個市場有存在的合理性,如果過度活躍,則說明投機性較強,投機的目的是為了獲取價差收益,股市、期貨市場如此,房地產市場也是如此。

動筆寫以此為題的文章之前,我捫心自問,自己知道答案嗎?確實不知道。要是知道的話,不就可以賺大錢了嗎?但這不妨礙探討中國房地產及其他資產價格長期高估的問題,從中找出哪些因素可能是促使估值偏高的主因,哪些因素可以成為資產價格泡沫破滅的誘因。

對價差的偏好重于對價值的偏好

我曾經寫過一篇文章,專門研究A股高估值現象 ,認為流動性溢價是導致估值高低的一個重要原因。如果一個市場的流動性非常好,則溢價水平(期望回報率與無風險利率之差)可以相對低。股市中可以用換手率來反映流動性好壞。A股市場長期以來的換手率水平居全球主要股市之首,尤其是2015年的換手率奇高,主板換手率超過6倍(年交易額與平均可流通市值之比),中小板超過9倍,創業板則超過12倍。而且,創業板的估值水平高于中小板,中小板又高于主板。

今年以來,A股的換手率大幅下降,主板降至2.6倍,創業板也不足7倍,同時股價也大幅回落,但換手率還是高于全球主要股市的水平,A股剔除銀行股之后,估值水平與全球主要市場相比仍然高出很多。

國內的房地產交易同樣也是非常之大,根據國家統計局數據,今年1-4月份全國商品房銷售額比去年同期增長55.9%,由于沒有獲得全國房地產交易市場的匯總數據,但應該也比去年同期增長50%以上。從全球看,中國的房地產交易量也是最大的,僅北京一個城市的房地產交易量就超過日本。

 

一個市場如果交易活躍,說明這個市場有存在的合理性,如果過度活躍,則說明投機性較強,投機的目的是為了獲取價差收益,股市、期貨市場如此,房地產市場也是如此。股市換手率如此之高,本質上是短線投機,目的是為了獲得價差收益。而購房的目的主要有兩個,一個是自住,另一個則是同感投資來獲利。國內居民家庭在資產配置上,大約三分之二配置在房地產上,遠高于大部分國家居民的房地產配置水平,這也說明國內居民對房地產投資的偏好遠勝于其他金融資產,同時,房價高估問題也必然存在。

人民日報的權威人士訪談中說,“房子是給人住的,這個定位不能偏離,要通過人的城鎮化’去庫存’,而不應通過加杠桿’去庫存’。”同時,他也首次提到“房地產泡沫”,表明了高層對于高房價的擔憂。

對獲取價差的偏好,與交易的偏好是一致的,這是否與東亞國家的文化特性有關呢?比如,全球金融中心都可以看成是交易平臺,東亞國家和地區中,就有東京、香港、新加坡(屬于華人圈)和上海、深圳等。此外,澳門的博彩業收入也是全球第一,遠超拉斯維加斯。中國最大的互聯網公司BAT,實際上通過做大平臺來確立它們在國內乃至全球的地位。相比之下,中國在制造業方面具有國企品牌的超強企業屈指可數。因此,中國人對于追求價差的偏好,或是大于創造價值的偏好。

“隱形剛兌”普遍化抬高資產價格

剛性兌付不僅存在于信托產品、企業債等固定收益類產品的領域,其他資產如股市、房地產等資產實際上也或多或少地存在“隱形剛兌”現象。比如,殼資源價值的存在實質上就是“隱形剛兌”,即再差的殼公司也會因為有潛在資產注入的可能性,從而維持較高的市盈率和市凈率水平。中國股市26年來,退市的公司屈指可數,小盤績差公司的平均漲幅遠大于指數的漲幅。

那么,房地產市場是否存在“隱形剛兌”呢?實際上也是存在的。比如,三、四線城市的房地產庫存現象長期存在,如果按照市場化原則降價銷售,庫存是可以化解的。但事實上,當地政府會干預房價,前期購房者也會反對降價出售。因此,房地產開發商在商品房的銷售方面存在多重約束。

然而,最大的“隱形剛兌”還是來自政府部門對房地產行業的支持。比如,2010年就推出房產稅的試點,迄今仍未實施。今年年初,為了推動房地產去庫存,還降低了首套房的首付比例。為何政府一定要支持房地產業的發展呢?這是因為,房地產投資能夠帶動的行業最多,如鋼鐵、水泥、有色、化工、家電、家具等,而且房地產投資在商品房銷售暢通的情況下,可以帶來可觀的現金流回報,而目前基建投資的現金流回報很少,但債務的增長卻很快。這也是為何PPP項目推進較難的原因。

有統計數據顯示,中國購房者采取銀行借貸方式購房的,只占所有購房者的18%,遠低于發達國家水平,而且,中國目前房地產按揭貸款余額占住宅總市值的比重只有10%左右,這也是非常低的。因此,在居民杠桿率水平較低的情況下,鼓勵居民購房是可以讓居民加杠桿、企業和地方政府去杠桿,且這是有空間的,不過,前提是房價不能出現大跌。

由于中國目前的市場經濟體制不同于西方,政府的力量還是比較大,因此,“隱形剛兌”其實就是降低了市場信用風險,使得信用溢價水平大幅降低。盡管政府一直試圖打破剛兌,但就目前體制而言,似乎并不支持打破剛兌,更何況在穩增長的既定目標下,必須維持寬松的貨幣政策以支持低利率,同時財政政策也必然是積極的。

匯率可控、通脹溫和之下房價可撐

2016年年初擔心兩件事,一是人民幣貶值,二是通脹躍升。目前看,在資本管制的情況下,貶值的主動權在央行,所以,近期隨著美國加息預期的上升,央行趁勢下調人民幣匯率。因此,盡管人民幣貶值預期長期存在,但資本大量外流的可能性似乎不大。二是通脹看來是溫和的,年初蔬菜和豬肉價格的上漲還是屬于季節性或周期性的。既然通脹壓力不大,那么,貨幣政策收緊的概率就低了。只要利率不上行,那么,對房價就不構成利空。

從我的判斷看,央行會采取漸進式貶值的方式來調控匯率,或是退三進二,溫水煮青蛙,同時也打擊投機資金,使得投機資金無所適從。這樣做的好處是降低國內外匯流出的總規模,同時又能使得人民幣匯率貶值幅度逐步增加,從而緩解貶值預期帶來的資本外流的風險。

從目前看,本輪人民幣貶值并沒有引發國內與國際資本市場的震蕩,說明在資本管制的條件下,漸進式貶值的路是走得通的,對經濟的沖擊也會比較小。同時,對于房地產市場而言,小幅貶值及溫和通脹,都會對房價有支撐作用,因為持有房地產也是應對通脹和貶值的一種保值手段,前提是資本不出現明顯的外流。

為何在貨幣供應量長期超發的情況下沒有出現嚴重通脹呢?據我的長期觀察,CPI與M2之間的關聯度不大,卻與GDP的關聯度較大。目前的情況是,為了避免GDP增速的下行,采取了貨幣擴張手段來穩增長,但由于長期以來中國實行的趕超戰略,導致總供給大于總需求,投資增速超消費增速,名義GDP的增速超過名義可支配收入的增速,這才是導致目前M2增速與GDP增速之間剪刀差擴大的原因,也是CPI起不來的原因。

有管治的市場經濟可降低?;⑸怕?/strong>

縱觀90年代之后全球經濟,爆發全球性或局部性經濟?;鈉德時戎襖飛轄檔土撕芏?,原因在于主要經濟體都加強了政府調控經濟的作用,采取了逆周期的政策。相對而言,中國實行的是社會主義市場經濟體制,因此,政府在經濟中所發揮的作用,比西方國家更大。

不過,凡事都有兩面性,如經濟增長中如何處理效率和公平的問題,始終沒有一個完美的解決方法。同樣,通過實證研究發現,市場化程度高的經濟體,企業的效率整體較高,但抗?;哪芰喜?;而行政化程度高的經濟體,企業的效率整體較低,但抗?;哪芰锨?。如在過去20年中,日本和美國均發生過兩次經濟衰退,但法國卻沒有過。同樣,中國也沒有發生過。

從過去一年來看,政府顯然已經加大了風險管控力度,如權威人士在去年5月25日的人民日報訪談中就提出,“防風險也是穩增長”。因此,穩定房價肯定也是作為政府部門的一大重要任務。目前大家討論最多的是社會債務率和杠桿率問題,我認為總體債務率水平不高,高的部分是地方政府加上國企,但民間的杠桿率不高,尤其是居民所持有的住宅資產的杠桿率較低。比如,大家都認為中國的房價收入比過高,這也是判斷房價是否過高的一個重要指標。但問題是,西方國家房價收入比要遠低于中國,但為何西方人購房的杠桿率(房貸占房價的比例)要遠超中國呢?這似乎成為一個悖論。

在這個悖論之下,可能會得到兩個結論,一是中國居民部門的可支配收入總額存在低估,邏輯是,既然國企和地方政府的負債水平很高,銀行的風險資產規模也大幅增加,那么,誰是得益者,誰是資產方呢?得益者和資產方應該民間吧。二是居民收入結構的分布存在嚴重的不均等問題,否則就難以解釋為何少部分人有超強的購房能力,大部分人買不起房;難以解釋中國購房者的貸款比例如此之低了。

就目前而言,確實很難預測房價何時會跌,雖然大部分人都認為房價存在泡沫。管制導致價格扭曲,這是符合邏輯的,同時,管制也能維持扭曲的價格。對于城鎮化去庫存之說,我并不看好,因為以目前的房價水平,農民工轉為城市市民之后,也買不起房子,農民工市民化不會提升城鎮化率,其作用只是提高城鎮化的質量,但代價是增加政府的負債。至于城鎮化目前所處的階段,已經是后期了,因為流動人口數量已經凈減少。

因此,房價持續上漲的背后因素,已經從過去的人口現象,轉為貨幣現象,貨幣的規模、松緊度、貨幣的流向成為影響房價的主要因素。

目前看來,貨幣總量過剩是中國經濟與其他經濟體的一個顯著特色,因為中國的商業銀行是創造貨幣的最大主力,而不是央行,貨幣的過剩導致資產荒。今后,只要不出現意外事件,貨幣政策的適度寬松的格局不會變化,房價高位盤整的可能性較大。當然,結構性上漲的概率會大于整體上漲的概率。也就是北上廣深等這些率先實現產業結構轉型的地區,會吸引更多的資金流入,從而對房價有較強的支撐作用。但更多的地區會因為傳統產業的過剩而導致經濟下行、就業機會減少,從而房價也難以得到支撐。

從政府部門的調控目標看,一定是避免房價的大起大落,尤其是房價大跌可能導致經濟?;姆縵?,這就會使得房地產周期的上行時間超過傳統的周期理論。但即便通過加大管治力度和范圍以避免發生金融風險,也難以避免房價的最終下跌,因為影響房價的因素實在太多了,很難預測今后引發房價大跌的導火索是什么。盡管加強管治是控制風險非常有效的手段,但也免不了會掛一漏萬、防不勝防。

綜上所述,年初至今,人民幣貶值和通脹預期這兩大因素對房價的負面影響似乎已經消除,目前似乎看不到導致短期房價下跌的因素,今明兩年估計總體不會下跌。今后,估計管制的力度和范圍都會增加,以避免由于經濟結構失衡導致的風險。但是,結構性改革的難度很大,如果結構性問題不能夠改善,那么,再多的管制其效果也是掛一漏萬,房價的下跌就難以避免。

 

一個市場如果交易活躍,說明這個市場有存在的合理性,如果過度活躍,則說明投機性較強,投機的目的是為了獲取價差收益,股市、期貨市場如此,房地產市場也是如此。股市換手率如此之高,本質上是短線投機,目的是為了獲得價差收益。而購房的目的主要有兩個,一個是自住,另一個則是同感投資來獲利。國內居民家庭在資產配置上,大約三分之二配置在房地產上,遠高于大部分國家居民的房地產配置水平,這也說明國內居民對房地產投資的偏好遠勝于其他金融資產,同時,房價高估問題也必然存在。

人民日報的權威人士訪談中說,“房子是給人住的,這個定位不能偏離,要通過人的城鎮化’去庫存’,而不應通過加杠桿’去庫存’。”同時,他也首次提到“房地產泡沫”,表明了高層對于高房價的擔憂。

對獲取價差的偏好,與交易的偏好是一致的,這是否與東亞國家的文化特性有關呢?比如,全球金融中心都可以看成是交易平臺,東亞國家和地區中,就有東京、香港、新加坡(屬于華人圈)和上海、深圳等。此外,澳門的博彩業收入也是全球第一,遠超拉斯維加斯。中國最大的互聯網公司BAT,實際上通過做大平臺來確立它們在國內乃至全球的地位。相比之下,中國在制造業方面具有國企品牌的超強企業屈指可數。因此,中國人對于追求價差的偏好,或是大于創造價值的偏好。

“隱形剛兌”普遍化抬高資產價格

剛性兌付不僅存在于信托產品、企業債等固定收益類產品的領域,其他資產如股市、房地產等資產實際上也或多或少地存在“隱形剛兌”現象。比如,殼資源價值的存在實質上就是“隱形剛兌”,即再差的殼公司也會因為有潛在資產注入的可能性,從而維持較高的市盈率和市凈率水平。中國股市26年來,退市的公司屈指可數,小盤績差公司的平均漲幅遠大于指數的漲幅。

那么,房地產市場是否存在“隱形剛兌”呢?實際上也是存在的。比如,三、四線城市的房地產庫存現象長期存在,如果按照市場化原則降價銷售,庫存是可以化解的。但事實上,當地政府會干預房價,前期購房者也會反對降價出售。因此,房地產開發商在商品房的銷售方面存在多重約束。

然而,最大的“隱形剛兌”還是來自政府部門對房地產行業的支持。比如,2010年就推出房產稅的試點,迄今仍未實施。今年年初,為了推動房地產去庫存,還降低了首套房的首付比例。為何政府一定要支持房地產業的發展呢?這是因為,房地產投資能夠帶動的行業最多,如鋼鐵、水泥、有色、化工、家電、家具等,而且房地產投資在商品房銷售暢通的情況下,可以帶來可觀的現金流回報,而目前基建投資的現金流回報很少,但債務的增長卻很快。這也是為何PPP項目推進較難的原因。

有統計數據顯示,中國購房者采取銀行借貸方式購房的,只占所有購房者的18%,遠低于發達國家水平,而且,中國目前房地產按揭貸款余額占住宅總市值的比重只有10%左右,這也是非常低的。因此,在居民杠桿率水平較低的情況下,鼓勵居民購房是可以讓居民加杠桿、企業和地方政府去杠桿,且這是有空間的,不過,前提是房價不能出現大跌。

由于中國目前的市場經濟體制不同于西方,政府的力量還是比較大,因此,“隱形剛兌”其實就是降低了市場信用風險,使得信用溢價水平大幅降低。盡管政府一直試圖打破剛兌,但就目前體制而言,似乎并不支持打破剛兌,更何況在穩增長的既定目標下,必須維持寬松的貨幣政策以支持低利率,同時財政政策也必然是積極的。

匯率可控、通脹溫和之下房價可撐

2016年年初擔心兩件事,一是人民幣貶值,二是通脹躍升。目前看,在資本管制的情況下,貶值的主動權在央行,所以,近期隨著美國加息預期的上升,央行趁勢下調人民幣匯率。因此,盡管人民幣貶值預期長期存在,但資本大量外流的可能性似乎不大。二是通脹看來是溫和的,年初蔬菜和豬肉價格的上漲還是屬于季節性或周期性的。既然通脹壓力不大,那么,貨幣政策收緊的概率就低了。只要利率不上行,那么,對房價就不構成利空。

從我的判斷看,央行會采取漸進式貶值的方式來調控匯率,或是退三進二,溫水煮青蛙,同時也打擊投機資金,使得投機資金無所適從。這樣做的好處是降低國內外匯流出的總規模,同時又能使得人民幣匯率貶值幅度逐步增加,從而緩解貶值預期帶來的資本外流的風險。

從目前看,本輪人民幣貶值并沒有引發國內與國際資本市場的震蕩,說明在資本管制的條件下,漸進式貶值的路是走得通的,對經濟的沖擊也會比較小。同時,對于房地產市場而言,小幅貶值及溫和通脹,都會對房價有支撐作用,因為持有房地產也是應對通脹和貶值的一種保值手段,前提是資本不出現明顯的外流。

為何在貨幣供應量長期超發的情況下沒有出現嚴重通脹呢?據我的長期觀察,CPI與M2之間的關聯度不大,卻與GDP的關聯度較大。目前的情況是,為了避免GDP增速的下行,采取了貨幣擴張手段來穩增長,但由于長期以來中國實行的趕超戰略,導致總供給大于總需求,投資增速超消費增速,名義GDP的增速超過名義可支配收入的增速,這才是導致目前M2增速與GDP增速之間剪刀差擴大的原因,也是CPI起不來的原因。

有管治的市場經濟可降低?;⑸怕?/strong>

縱觀90年代之后全球經濟,爆發全球性或局部性經濟?;鈉德時戎襖飛轄檔土撕芏?,原因在于主要經濟體都加強了政府調控經濟的作用,采取了逆周期的政策。相對而言,中國實行的是社會主義市場經濟體制,因此,政府在經濟中所發揮的作用,比西方國家更大。

不過,凡事都有兩面性,如經濟增長中如何處理效率和公平的問題,始終沒有一個完美的解決方法。同樣,通過實證研究發現,市場化程度高的經濟體,企業的效率整體較高,但抗?;哪芰喜?;而行政化程度高的經濟體,企業的效率整體較低,但抗?;哪芰锨?。如在過去20年中,日本和美國均發生過兩次經濟衰退,但法國卻沒有過。同樣,中國也沒有發生過。

從過去一年來看,政府顯然已經加大了風險管控力度,如權威人士在去年5月25日的人民日報訪談中就提出,“防風險也是穩增長”。因此,穩定房價肯定也是作為政府部門的一大重要任務。目前大家討論最多的是社會債務率和杠桿率問題,我認為總體債務率水平不高,高的部分是地方政府加上國企,但民間的杠桿率不高,尤其是居民所持有的住宅資產的杠桿率較低。比如,大家都認為中國的房價收入比過高,這也是判斷房價是否過高的一個重要指標。但問題是,西方國家房價收入比要遠低于中國,但為何西方人購房的杠桿率(房貸占房價的比例)要遠超中國呢?這似乎成為一個悖論。

在這個悖論之下,可能會得到兩個結論,一是中國居民部門的可支配收入總額存在低估,邏輯是,既然國企和地方政府的負債水平很高,銀行的風險資產規模也大幅增加,那么,誰是得益者,誰是資產方呢?得益者和資產方應該民間吧。二是居民收入結構的分布存在嚴重的不均等問題,否則就難以解釋為何少部分人有超強的購房能力,大部分人買不起房;難以解釋中國購房者的貸款比例如此之低了。

就目前而言,確實很難預測房價何時會跌,雖然大部分人都認為房價存在泡沫。管制導致價格扭曲,這是符合邏輯的,同時,管制也能維持扭曲的價格。對于城鎮化去庫存之說,我并不看好,因為以目前的房價水平,農民工轉為城市市民之后,也買不起房子,農民工市民化不會提升城鎮化率,其作用只是提高城鎮化的質量,但代價是增加政府的負債。至于城鎮化目前所處的階段,已經是后期了,因為流動人口數量已經凈減少。

因此,房價持續上漲的背后因素,已經從過去的人口現象,轉為貨幣現象,貨幣的規模、松緊度、貨幣的流向成為影響房價的主要因素。

目前看來,貨幣總量過剩是中國經濟與其他經濟體的一個顯著特色,因為中國的商業銀行是創造貨幣的最大主力,而不是央行,貨幣的過剩導致資產荒。今后,只要不出現意外事件,貨幣政策的適度寬松的格局不會變化,房價高位盤整的可能性較大。當然,結構性上漲的概率會大于整體上漲的概率。也就是北上廣深等這些率先實現產業結構轉型的地區,會吸引更多的資金流入,從而對房價有較強的支撐作用。但更多的地區會因為傳統產業的過剩而導致經濟下行、就業機會減少,從而房價也難以得到支撐。

從政府部門的調控目標看,一定是避免房價的大起大落,尤其是房價大跌可能導致經濟?;姆縵?,這就會使得房地產周期的上行時間超過傳統的周期理論。但即便通過加大管治力度和范圍以避免發生金融風險,也難以避免房價的最終下跌,因為影響房價的因素實在太多了,很難預測今后引發房價大跌的導火索是什么。盡管加強管治是控制風險非常有效的手段,但也免不了會掛一漏萬、防不勝防。

綜上所述,年初至今,人民幣貶值和通脹預期這兩大因素對房價的負面影響似乎已經消除,目前似乎看不到導致短期房價下跌的因素,今明兩年估計總體不會下跌。今后,估計管制的力度和范圍都會增加,以避免由于經濟結構失衡導致的風險。但是,結構性改革的難度很大,如果結構性問題不能夠改善,那么,再多的管制其效果也是掛一漏萬,房價的下跌就難以避免。

 

一個市場如果交易活躍,說明這個市場有存在的合理性,如果過度活躍,則說明投機性較強,投機的目的是為了獲取價差收益,股市、期貨市場如此,房地產市場也是如此。股市換手率如此之高,本質上是短線投機,目的是為了獲得價差收益。而購房的目的主要有兩個,一個是自住,另一個則是同感投資來獲利。國內居民家庭在資產配置上,大約三分之二配置在房地產上,遠高于大部分國家居民的房地產配置水平,這也說明國內居民對房地產投資的偏好遠勝于其他金融資產,同時,房價高估問題也必然存在。

人民日報的權威人士訪談中說,“房子是給人住的,這個定位不能偏離,要通過人的城鎮化’去庫存’,而不應通過加杠桿’去庫存’。”同時,他也首次提到“房地產泡沫”,表明了高層對于高房價的擔憂。

對獲取價差的偏好,與交易的偏好是一致的,這是否與東亞國家的文化特性有關呢?比如,全球金融中心都可以看成是交易平臺,東亞國家和地區中,就有東京、香港、新加坡(屬于華人圈)和上海、深圳等。此外,澳門的博彩業收入也是全球第一,遠超拉斯維加斯。中國最大的互聯網公司BAT,實際上通過做大平臺來確立它們在國內乃至全球的地位。相比之下,中國在制造業方面具有國企品牌的超強企業屈指可數。因此,中國人對于追求價差的偏好,或是大于創造價值的偏好。

“隱形剛兌”普遍化抬高資產價格

剛性兌付不僅存在于信托產品、企業債等固定收益類產品的領域,其他資產如股市、房地產等資產實際上也或多或少地存在“隱形剛兌”現象。比如,殼資源價值的存在實質上就是“隱形剛兌”,即再差的殼公司也會因為有潛在資產注入的可能性,從而維持較高的市盈率和市凈率水平。中國股市26年來,退市的公司屈指可數,小盤績差公司的平均漲幅遠大于指數的漲幅。

那么,房地產市場是否存在“隱形剛兌”呢?實際上也是存在的。比如,三、四線城市的房地產庫存現象長期存在,如果按照市場化原則降價銷售,庫存是可以化解的。但事實上,當地政府會干預房價,前期購房者也會反對降價出售。因此,房地產開發商在商品房的銷售方面存在多重約束。

然而,最大的“隱形剛兌”還是來自政府部門對房地產行業的支持。比如,2010年就推出房產稅的試點,迄今仍未實施。今年年初,為了推動房地產去庫存,還降低了首套房的首付比例。為何政府一定要支持房地產業的發展呢?這是因為,房地產投資能夠帶動的行業最多,如鋼鐵、水泥、有色、化工、家電、家具等,而且房地產投資在商品房銷售暢通的情況下,可以帶來可觀的現金流回報,而目前基建投資的現金流回報很少,但債務的增長卻很快。這也是為何PPP項目推進較難的原因。

有統計數據顯示,中國購房者采取銀行借貸方式購房的,只占所有購房者的18%,遠低于發達國家水平,而且,中國目前房地產按揭貸款余額占住宅總市值的比重只有10%左右,這也是非常低的。因此,在居民杠桿率水平較低的情況下,鼓勵居民購房是可以讓居民加杠桿、企業和地方政府去杠桿,且這是有空間的,不過,前提是房價不能出現大跌。

由于中國目前的市場經濟體制不同于西方,政府的力量還是比較大,因此,“隱形剛兌”其實就是降低了市場信用風險,使得信用溢價水平大幅降低。盡管政府一直試圖打破剛兌,但就目前體制而言,似乎并不支持打破剛兌,更何況在穩增長的既定目標下,必須維持寬松的貨幣政策以支持低利率,同時財政政策也必然是積極的。

匯率可控、通脹溫和之下房價可撐

2016年年初擔心兩件事,一是人民幣貶值,二是通脹躍升。目前看,在資本管制的情況下,貶值的主動權在央行,所以,近期隨著美國加息預期的上升,央行趁勢下調人民幣匯率。因此,盡管人民幣貶值預期長期存在,但資本大量外流的可能性似乎不大。二是通脹看來是溫和的,年初蔬菜和豬肉價格的上漲還是屬于季節性或周期性的。既然通脹壓力不大,那么,貨幣政策收緊的概率就低了。只要利率不上行,那么,對房價就不構成利空。

從我的判斷看,央行會采取漸進式貶值的方式來調控匯率,或是退三進二,溫水煮青蛙,同時也打擊投機資金,使得投機資金無所適從。這樣做的好處是降低國內外匯流出的總規模,同時又能使得人民幣匯率貶值幅度逐步增加,從而緩解貶值預期帶來的資本外流的風險。

從目前看,本輪人民幣貶值并沒有引發國內與國際資本市場的震蕩,說明在資本管制的條件下,漸進式貶值的路是走得通的,對經濟的沖擊也會比較小。同時,對于房地產市場而言,小幅貶值及溫和通脹,都會對房價有支撐作用,因為持有房地產也是應對通脹和貶值的一種保值手段,前提是資本不出現明顯的外流。

為何在貨幣供應量長期超發的情況下沒有出現嚴重通脹呢?據我的長期觀察,CPI與M2之間的關聯度不大,卻與GDP的關聯度較大。目前的情況是,為了避免GDP增速的下行,采取了貨幣擴張手段來穩增長,但由于長期以來中國實行的趕超戰略,導致總供給大于總需求,投資增速超消費增速,名義GDP的增速超過名義可支配收入的增速,這才是導致目前M2增速與GDP增速之間剪刀差擴大的原因,也是CPI起不來的原因。

有管治的市場經濟可降低?;⑸怕?/strong>

縱觀90年代之后全球經濟,爆發全球性或局部性經濟?;鈉德時戎襖飛轄檔土撕芏?,原因在于主要經濟體都加強了政府調控經濟的作用,采取了逆周期的政策。相對而言,中國實行的是社會主義市場經濟體制,因此,政府在經濟中所發揮的作用,比西方國家更大。

不過,凡事都有兩面性,如經濟增長中如何處理效率和公平的問題,始終沒有一個完美的解決方法。同樣,通過實證研究發現,市場化程度高的經濟體,企業的效率整體較高,但抗?;哪芰喜?;而行政化程度高的經濟體,企業的效率整體較低,但抗?;哪芰锨?。如在過去20年中,日本和美國均發生過兩次經濟衰退,但法國卻沒有過。同樣,中國也沒有發生過。

從過去一年來看,政府顯然已經加大了風險管控力度,如權威人士在去年5月25日的人民日報訪談中就提出,“防風險也是穩增長”。因此,穩定房價肯定也是作為政府部門的一大重要任務。目前大家討論最多的是社會債務率和杠桿率問題,我認為總體債務率水平不高,高的部分是地方政府加上國企,但民間的杠桿率不高,尤其是居民所持有的住宅資產的杠桿率較低。比如,大家都認為中國的房價收入比過高,這也是判斷房價是否過高的一個重要指標。但問題是,西方國家房價收入比要遠低于中國,但為何西方人購房的杠桿率(房貸占房價的比例)要遠超中國呢?這似乎成為一個悖論。

在這個悖論之下,可能會得到兩個結論,一是中國居民部門的可支配收入總額存在低估,邏輯是,既然國企和地方政府的負債水平很高,銀行的風險資產規模也大幅增加,那么,誰是得益者,誰是資產方呢?得益者和資產方應該民間吧。二是居民收入結構的分布存在嚴重的不均等問題,否則就難以解釋為何少部分人有超強的購房能力,大部分人買不起房;難以解釋中國購房者的貸款比例如此之低了。

就目前而言,確實很難預測房價何時會跌,雖然大部分人都認為房價存在泡沫。管制導致價格扭曲,這是符合邏輯的,同時,管制也能維持扭曲的價格。對于城鎮化去庫存之說,我并不看好,因為以目前的房價水平,農民工轉為城市市民之后,也買不起房子,農民工市民化不會提升城鎮化率,其作用只是提高城鎮化的質量,但代價是增加政府的負債。至于城鎮化目前所處的階段,已經是后期了,因為流動人口數量已經凈減少。

因此,房價持續上漲的背后因素,已經從過去的人口現象,轉為貨幣現象,貨幣的規模、松緊度、貨幣的流向成為影響房價的主要因素。

目前看來,貨幣總量過剩是中國經濟與其他經濟體的一個顯著特色,因為中國的商業銀行是創造貨幣的最大主力,而不是央行,貨幣的過剩導致資產荒。今后,只要不出現意外事件,貨幣政策的適度寬松的格局不會變化,房價高位盤整的可能性較大。當然,結構性上漲的概率會大于整體上漲的概率。也就是北上廣深等這些率先實現產業結構轉型的地區,會吸引更多的資金流入,從而對房價有較強的支撐作用。但更多的地區會因為傳統產業的過剩而導致經濟下行、就業機會減少,從而房價也難以得到支撐。

從政府部門的調控目標看,一定是避免房價的大起大落,尤其是房價大跌可能導致經濟?;姆縵?,這就會使得房地產周期的上行時間超過傳統的周期理論。但即便通過加大管治力度和范圍以避免發生金融風險,也難以避免房價的最終下跌,因為影響房價的因素實在太多了,很難預測今后引發房價大跌的導火索是什么。盡管加強管治是控制風險非常有效的手段,但也免不了會掛一漏萬、防不勝防。

綜上所述,年初至今,人民幣貶值和通脹預期這兩大因素對房價的負面影響似乎已經消除,目前似乎看不到導致短期房價下跌的因素,今明兩年估計總體不會下跌。今后,估計管制的力度和范圍都會增加,以避免由于經濟結構失衡導致的風險。但是,結構性改革的難度很大,如果結構性問題不能夠改善,那么,再多的管制其效果也是掛一漏萬,房價的下跌就難以避免。